雷军与董明珠“10亿赌局”的悬念

本文头图：2016年3月5日下午，董明珠和雷军在十二届全国人大四次会议广东代表团举行全体会议上同桌谈话。©视觉中国

2013年12月12日，在“中国经济年度人物”颁奖典礼上，获奖者雷军表示：“小米模式能不能战胜格力模式，我觉得看未来五年。请全国人民作证，五年之内，如果我们的营业额击败格力的话，董明珠董总输我一块钱就行了。”

董明珠立即回应道：“第一，我告诉你不可能，第二，一块钱不要再提，要赌就赌10个亿。”

光阴荏苒，日月如梭，雷先生与董小姐的五年之约就要到期。妙的是2018年小米、格力营收相当接近，只有等到年报披露才能见分晓。

未来半年，小米、格力的输赢将受到越来越多关注。就在10月25日的MIX 3发布会上，雷军称小米手机出货量突破1亿部，令许多人看好小米。

赌博是非法的，双方可共同设立一个公益基金，输家比赢家多出10亿就是了。不打不相识，或许会成为一段佳话。

胜负只在一线间

2015年、2016年，小米营收分别相当于格力的68%和63%，赶超的希望看似渺茫。2017年小米突然发力，营收达1146.2亿，相当于格力的77%。

2018年H1，小米、格力营收分别为796.5亿和909.8亿，小米已追至格力的88%。两家上半年营收增速分别为75.4%和31.5%。

按照此趋势，2018H2小米、格力营收将分别达到1214亿和1040亿，小米相当于格力的117%。统观2018年全年，小米营收为格力的102%，雷军将以2个百分点的优势险胜。

根据格力最新披露的业绩预告，2018年前三季度营收在1490.5亿~1508.6亿之间，同比增33%~34.7%，估计下半年营收增速大概率不会超过35%。

假如格力2018年H2营收同比增长35%，全年营将收接近年初提出的“2000亿目标”。小米2018年营收同比增速要超过75%才能获胜。根据坊间最乐观的估计，2018年小米营收增长率有可能超过100%！

谁会赢？看趋势雷军会赢，但格力的“财技”或许会影响胜负。

企业做大营收的“标准动作”是压货，商品没到消费者手里而是滞留在渠道商库房。

通常压货总是伴随着“应收账款”和“应收票据”规模膨胀。因渠道商一时拿不出那么多资金，通常也不愿意拿。

2013年，格力应收账款及应收票据合计481亿，占当年营收的40.6%。由此可见2012~2014，这三年格力营收有一定水分。

2015年，应收占营收的比例降至18.2%，之后又有所“抬头”。截至2018年6月末，应收账款及应收票据合计376亿，占过往12个月（2017H2+2018H1）营收的22.2%。#有很大提升空间#

值得注意的是，格力电器第二大股东“河北京海担保投资有限公司”（持有8.91%股权，市值208亿）的股东包括格力电器在全国的主要经销商。董小姐一声令下，经销商们多吃进百八十亿货不成问题，何况只占库房不占资金。而且，来年经销商库房里的产品还可退货、换货，都再正常不过。#业内人士不妨去了解一下格力是否在向渠道超常压货#

由于小米以线上销售为主，中间环节少，基本上不存在向渠道压货调节营收的可能（注：截至2018年6月末，小米贸易应收款仅71.1亿，占过往12个月收入的4.8%）。

总之，从趋势看小米营收将于2018年超越格力，但董小姐不想输就不会输。#到时看应收占营收的比例就知道有没有“作弊”#

营收质量小米胜出

格力、小米本是风马牛不相及的两类公司，若非10亿高额“赌约”，人们不大可能把它们放在一起比较。既然比了就不能只比金额不看质量。

格力电器一直被批评主营业务单一，近年来的多元化尝试难言成功。

2017年空调销售收入虽然降至营收的83%（实际上这个比例仍然很高），但21亿“智能装备”收入九成来自关联交易，另有161亿“非主营其它业务”，占总营收的10.86%。

剔除非主营业务，空调销售收入在2017年主营业务中的比重高达93%。

过度依赖空调这一单品，对格力电器非常不利：

一是成长空间有限，只能在“空调”这间房的天花板下生长；

二是空调销售与房地产销售、气候等因素密切相关，有“靠天吃饭”的意味。2015年、2016年格力空调收入向下波动，就是最好的例证。

没有比较就没有伤害，2017年美的营收达2407亿，比格力电器高62.4%，其中空调销售收入占比不到40%。

小米营收本就是多元化的，其中手机销售收入占比呈缓慢下降趋势。2018年H1，手机销售收入537亿，占总营收的67.5%；IoT与生活消费品销售收入181亿，占比22.7%；互联网服务收入72亿，占比9%。

从营收结构看，小米显然不是纯互联网企业，但也不是纯粹的手机厂商，更不是格力电器这样的传统家电制造商，其营收“含金量”更高。换言之，小米2000亿营收比格力的3000亿更有价值。

为什么格力市盈率还不到七倍？

近年来格力电器空调毛利润率始终高于30%。2014年空调业务毛利润达471亿，毛利润率40%；2017年毛利润及毛利润率分别为457亿和37%；2018年H1又取得毛利润261亿。

格力空调业务是货真价实的摇钱树，说明品牌、技术含量、营销都做得很好，不愧是传统企业里的佼佼者。

但身为传统企业，格力电器的想象空间有限。空调业务市占率保持第一，但上升空间不大且所在行业还要“靠天吃饭”（房地产景气度和气候）。不幸的是，格力近年的多元化尝试效果不佳，空调销售占主营业务收入的比例仍在90%以上。

格力还有两个“天大的雷”：

一是董明珠连任问题，解决不好会造成格力管理层动荡；

二是从2017年起格力改变慷慨分红的画风，囤积了上千亿资金，准备做巨额资本投入。手机、新能源车、芯片……或者其它。鉴于董明珠近年来的“战绩”，她率领格力进入任何新领域都难令投资者放心。

2017年格力电器净利润达224亿，过往12个月（2017H2+2018年H1）净利润更是达到352亿。2334亿市值对应的市盈率仅为6.6倍。除“大势不好”，传统企业属性和巨大的不确定性是压制估值的重要因素。

小米的“互联网基因”

小米的互联网基因体现在业务布局及分部毛利润率。

2017年手机销售收入806亿、毛利润71亿、毛利润率8.8%。2018年Q2，毛利润率为6.7%，与雷军宣布的“毛利润率不高于5%”还有一点距离。

IoT与生活消费产品业务毛利润率还要高一些。2017年销售收入234亿、毛利润19.5亿、毛利润率8.3%。2018年Q2，毛利润9.8亿、毛利润率更升9.4%。

互联网服务毛利润率在60%以上。2017年收入99亿、毛利润近60亿、毛率60.2%。2018年Q2，互联网服务收入和毛利润分别为40亿和25亿，毛利润率为62.8%。

小米手机业务的根本目的是获客，而不是赚钱。互联网企业获客成本越来越高，对低线城市及乡村更是缺乏有效的手段，硬件获客不失为一种创新。别家互联网企业获客要砸钱，小米获客每年还赚几十亿。

客户即流量，获客后小米采取的流量变现模式不外广告、增值服务、游戏和电商四大模式。“先获客，再图流量变现”，这是标准的互联网思维。

尤其值得分析的是IoT及生活消费产品这项业务。尽管小米将其归为硬件销售，但其本质是电商。

天猫是开放平台，京东有自营有开放平台，小米则是“经营深度定制产品的自营电商”。假如把天猫比喻为“市场经济”，京东就是“半市场半计划经济”，小米则是“计划经济”。

天猫开放平台利润丰厚。京东自营业务扣除覆约成本后其实在赔钱，开放平台第三方卖家的贡献令效益好转但尚不足以扭亏。

京东自营赔本赚吆喝，小米定制电商（即IoT及生活消费品业务）却有9%的毛利值得玩味。或许有两方面的原因：

第一，与京东相比，小米对上游卖家的议价能力强。对关键品类，小米本身就是供应商的股东；

第二，小米品类少，SKU不到2000，大规模采购、集约化配送，便于控制覆约成本。

小米以互联网企业自居，如果以BAT为参照，人们肯定会不以为然。但是与格力电器放在一处，小米的互联网基因一览无余。

关于“小米模式”有两方面的问题需要观察：

一是手机海外销量占比越来越高，硬件获客模式在印度这类国家的效果搞不好会打折扣，搞好了有可能成为中国互联网公司收割印度人口红利的捷径。

二是定制电商如何精选品类，如何让消费者保持新鲜感。没有优胜劣汰机制，如何激励供应商、如何保持高性价比。

小米的模式还在进化，投资者需要观察。目前小米估值已跌至“正常水平”，在2018年财报发布前进一步下跌的风险不大。